Wofür verschuldet sich Deutschland?

Sollte Europa mit neuen gemeinsamen Schulden seinen Aufstieg finanzieren? Im Streitgespräch mit der Wirtschaftswoche diskutieren IW-Direktor Michael Hüther und Lars P. Feld, Direktor des Walter Eucken Instituts, über Euro-Bonds und neue gemeinsame Schulden für Europa.

Herr Hüther, Herr Feld, der Bundestag soll den größten Haushalt aller Zeiten verabschieden. Hat die Regierung den Bezug zum Geld verloren?

Feld: Es geht um die zweithöchste Neuverschuldung in der Nachkriegszeit. Das ist in der Tat eine Größenordnung, die wir abseits der Pandemie so noch nicht hatten.

Hüther: Es kommt darauf an, was die Schulden treibt. Das Sondervermögen für die Infrastruktur macht mir wenig Sorge, das ist limitiert. Anders ist es mit der Ausnahme für die Verteidigung. Wir müssen Verteidigungsausgaben mittelfristig wieder aus dem normalen Haushalt finanzieren. An der Stelle hat die Regierung ein bisschen das Maß verloren. Es war natürlich ein starkes Signal, als Friedrich Merz sagen konnte, wir machen bei der Verteidigung "whatever it takes". Trotzdem hätte man das anders organisieren müssen.

Feld: Ich hätte bei der Infrastruktur kein Sondervermögen gebraucht. Das eigentliche Problem liegt doch woanders, etwa bei den Kommunen. Die sind mit Sozialausgaben belastet, die sie finanziell und organisatorisch überfordern. Am Ende geht es darum, wie wir eine größere Wachstumsdynamik bekommen. Die sehe ich im Moment nicht. Bei aller Freude über die jüngsten Konjunkturdaten wäre ich sehr vorsichtig. Der Aufschwung kann auch ein vorübergehendes Strohfeuer sein.

Können wir uns die Schulden denn leisten?

Hüther: Wir sind nicht an der Verschuldungsgrenze. Aber es braucht gewisse Vertrauenssignale an den Kapitalmarkt.

Feld: Noch ist Deutschland ein vorzüglicher Schuldner. Die Dynamik der Sozialausgaben muss aber korrigiert werden. Die geplanten Rentenreformen sind richtig, reichen aber zum Beispiel beim gesetzlichen Renteneintrittsalter nicht aus.

Hüther: Würde man die Ausnahmeregel für Verteidigungsausgaben bis 2030 begrenzen, wäre das ein gutes Signal.

Bis 2022 waren die Leitzinsen negativ. Stünde die Bundesrepublik heute besser da, hätte die Regierung damals mehr günstige Schulden aufgenommen?

Feld: Nein. Die gesunkenen Zinsausgaben haben die Konsolidierung des Haushalts erst ermöglicht. Nur dank dieser soliden Politik konnten wir in der Coronakrise schnell ganz große Summen mobilisieren.

Hüther: Man hätte mit dem günstigen Geld zum Beispiel einen Fonds bestücken und sich an einem weltweiten Portfolio beteiligen können, so wie der Staatsfonds in Norwegen. Mit den Erträgen hätte die Regierung die demografische Last in den Sozialbeiträgen mindern können. Diese Chance haben wir verpasst.

Dafür treiben Sie, Herr Hüther, nun eine andere Idee voran: Sie wollen die Rüstungsausgaben über gemeinsame europäische Anleihen finanzieren, sogenannte Euro-Bonds.

Feld: Genau, Herr Hüther, was haben Sie denn da wieder vorgeschlagen?

Hüther: Meine Idee ist nicht fiskalisch begründet, also mit dem Ziel, irgendwas damit zu finanzieren. Es geht mir lediglich um den Euro als internationale Leitwährung: Wenn sich die EU geopolitisch stärken will, muss sie das auch über die Währung tun. Wir müssen deshalb über den Euro als Leitwährung nachdenken.

Um uns unabhängiger von den USA zu machen?

Hüther: Genau. Wir sehen ja an den steigenden Anleiherenditen, dass Investoren den Dollar als Leitwährung zunehmend infrage stellen. Das ist eine historische Situation! Die EU muss sich aus zwei Gründen dieser veränderten Weltwährungsordnung stellen. Da wäre zum einen US-Präsident Trump mit seinen Ideen - zum Beispiel der Mar-a-Lago-Accord ...

... so heißt der Plan, andere Staaten dazu zu bringen, den USA langfristige Kredite ohne Zinsen zu gewähren - etwa unter Androhung ausbleibender Militärhilfe.

Hüther: Und das ist nicht alles. Gleichzeitig sehen wir, wie die Chinesen versuchen, ihre Währung zu stärken. Deshalb müssen wir die Voraussetzungen für den Euro als Leitwährung schaffen.

Was heißt das konkret?

Hüther: Eine Leitwährung muss drei Funktionen erfüllen: Erstens muss sie Reservemittel sein. Bisher macht der Euro aber nur einen Anteil von 20 Prozent an den globalen Währungsreserven aus, die etwa Zentralbanken halten. Zweitens muss sie Liquidität für weltweite Transaktionen bereitstellen. Und drittens muss es sichere Anleihen geben - so wie die US-Staatsanleihen. Die können wir meinetwegen Euro-Bonds nennen. Warum sollte Europa die historische Chance, den Euro zur Leitwährung zu machen, nicht ergreifen?

Feld: Ich sehe das nicht ganz so locker. Ich teile die Sorge, dass die Amerikaner ihre Leitwährungsfunktion abgeben könnten, weil Trump sich aus der Welt zurückzieht. Aber gleichzeitig stärkt er mit seinen Initiativen für Stablecoins den Dollar. Und die Idee, die Kapitalmarktunion über gemeinsame Schulden erreichen zu wollen, halte ich für falsch.

Warum?

Feld: Die EU kann nicht anfangen, dauerhaft Schulden anzuhäufen, ohne gleichzeitig gemeinsame Einnahmen in Form von Steuern zu erzielen. Dazu benötigt sie Bundesstaatlichkeit. Verteidigung ist ein EU-weites öffentliches Gut. Aber ohne Bundesstaatlichkeit bin ich skeptisch, dass wir die Risiken in den Griff kriegen.

Hüther: Aber warum sollte man das Potenzial der Währung nicht nutzen? Wo stünden wir heute, wenn wir den Euro als gemeinsame Währung nicht hätten? Auch damals gab es viele Skeptiker, die keine gemeinsame Währung wollten.

Und dann wurde Deutschland zum größten Profiteur.

Hüther: Wer die Leitwährung hat, der definiert auch die internationalen Finanzsysteme. Natürlich ist es ein langer Weg bis dahin. Aber ich glaube nicht, dass es die Bundesstaatlichkeit für gemeinsame Anleihen braucht. Die Kapitalmarktunion, die wir haben wollen und brauchen, ist ja auch unabhängig davon.

Feld: Aber schauen Sie sich an, was in Frankreich passiert. Der linke Politiker Jean-Luc Mélenchon schlägt vor, französische Staatsanleihen einfach zu verbrennen. Ein Schuldenschnitt par excellence. Solche Diskussionen sind doch keine Grundlage für gemeinsame Anleihen.

Welche Bedingungen müssten erfüllt sein, um Euro-Bonds einzuführen?

Feld: Ich nenne das nicht gerne Euro-Bonds. Das wären gesamtschuldnerische Anleihen. Die funktionieren nach dem Motto: einer für alle. Ein Gläubiger kann also den gesamten Anleihebetrag von einem dieser Gesamtschuldner einfordern. Die Niederlande zum Beispiel sind aber viel zu klein, um eine so große Anleihe verkraften zu können. In der Ausnahmesituation 2020, als die Next Generation Euro-Anleihen geschaffen wurden ...

... gemeinsame EU-Bonds zum Wiederaufbau nach der Pandemie ...

Feld: ... fand ich gemeinsame Schulden einmalig in Ordnung, aber nur einmalig und begrenzt, unter strengen Auflagen. Aber noch mal darf das nicht passieren.

Herr Hüther, welche Auflagen müssten Euro-Bonds erfüllen?

Hüther: Jedes Land, das von den Euro-Bonds profitiert, muss mit hohen Kosten für unsolide Haushaltsführung konfrontiert werden. Den Anreiz, Druck auszuüben, haben die mithaftenden Länder. Mit einer Reform des EU-Defizitverfahrens ließe sich deren Position stärken. Im Zuge der griechischen Schuldenkrise hat das funktioniert.

Brauchen wir einen gemeinsamen Kapitalmarkt, um uns unabhängiger von den USA zu machen?

Feld: Durchaus. Sofern Sie ökonomische Schocks nicht durch Finanztransfers zwischen den Staaten abfedern wollen, braucht es einen anderen Ausgleich. Die Lösung ist eine gemeinsame Kapitalmarktunion: Ökonomische Schocks können dann leichter durch grenzüberschreitende Kapitalbewegungen und Kreditbeziehungen abgefedert werden.

Hüther: Die USA haben eine einzige Schuldenagentur, die Anleihen ausgibt - in Europa hat jedes Land seine eigene Schuldenagentur mit eigener Strategie und eigenem Investorenkreis. Um ausländisches Kapital anzuziehen, brauchen wir eine europäische Schuldenagentur nach amerikanischem Vorbild.

„Wenn wir den Wettbewerb scheuen, steigt der Euro bald als zweitwichtigste Währung ab” (Michael Hüther)

Brauche ich dann nicht auch gemeinsame Anleihen?

Hüther: Das folgt daraus. Das Kapital kommt nach Europa, wenn die Euro-Länder eine gemeinsame sichere Anleihe als Konkurrenz zu US-Treasuries anbieten.

Feld: Nicht unbedingt. Wir haben ja sichere Anleihen. Der deutsche Staat verschuldet sich massiv, es gibt also immer mehr ausfallsichere Bundesanleihen. Die Hürden für einen EU-weiten einheitlichen Kapitalmarkt liegen woanders.

Wo genau?

Feld: Es gibt keine einheitlichen Regeln. Eine Mailänder Bank vergibt keinen Kredit für eine Immobilie in Dänemark. In einer Kapitalmarktunion wäre das anders.

Reichen ein paar sichere Bundesanleihen, um den Euro zur Konkurrenz zum Dollar zu machen?

Hüther: Der Markt für Bundesanleihen ist für internationale Investoren viel zu klein. Feld: Natürlich spielen US-Staatsanleihen rein volumenmäßig in einer anderen Liga als Bundesanleihen. Für die Funktion eines sogenannten Safe Assets spielt aber das Ausmaß der Staatsverschuldung eine viel größere Rolle. Die USA sind dabei, ihr Privileg der Leitwährung zu verlieren. Das hat vor allem damit zu tun, dass ihre Bonität angezweifelt wird. Internationale Investoren sehen die Risiken in den USA und kommen nach Europa.

Was passiert, wenn wir es nicht schaffen, den Euro zur Dollar-Alternative zu machen?

Hüther: Der Bedeutungsverlust des US-Dollar wird seit Jahren von einem Bedeutungsgewinn des chinesischen Renminbi begleitet. Der Euro stagniert. Wenn wir den Wettbewerb scheuen, steigt der Euro als zweitwichtigste Weltwährung ab. Geopolitisch wäre das unverantwortlich.

Feld: Eine Welt ohne Leitwährung ist unschön, weil dann mehr Unsicherheit entsteht und das Risiko von wirtschaftlichen Krisen zunimmt. Insofern kann man nur hoffen, dass der US-Dollar seine Leitwährungsfunktion behält.