Der Euro als Leitwährung

Den Euro als globale Leitwährung zu positionieren, ist in der aktuellen Situation ein strategisches Projekt von neuer Relevanz. Worauf es dabei ankommt, beschreibt IW-Direktor Michael Hüther in einem Gastbeitrag im SZ Dossier.

Trump irrlichtert ungebremst durch die Geopolitik, vom Lake Ontario über die Straße von Hormus bis zur Brücke ohne Wiederkehr. Nichts scheint mehr fix. Umso bemerkenswerter ist die Robustheit der deutschen Volkswirtschaft: Drei Quartale mit erklecklichem Zuwachs sprechen für eine Stabilisierung in der Expansion. Ein wesentlicher Grund liegt in Europa. Die Exporte in die EU und das Vereinigte Königreich haben deutlich zugelegt, während die Ausfuhren in die USA und nach China rückläufig sind.

Die europäische Integration stabilisiert damit die deutsche Volkswirtschaft. In der EU dominiert mit 63 Prozent der intraregionale Handel; in Nordamerika liegt sein Anteil bei 50 Prozent, im globalen Süden im Schnitt bei nur zehn Prozent. Anders gewendet: Die EU treibt den Handel zwischen den Mitgliedsländern und partizipiert – gestützt durch Freihandelsabkommen – an der Dynamik von Drittländerregionen.

Zugleich zeigt sich, dass Europa die handelspolitischen Drohungen und Maßnahmen der US-Regierung verkraften kann. Die deutschen Direktinvestitionen in den USA lagen im ersten Halbjahr 2026 knapp 80 Prozent unter dem Niveau des entsprechenden Zeitraums 2024, ein auch im längerfristigen Vergleich niedriger Wert. Es drängt sich die Frage auf, was die EU jenseits von Binnenmarkt, Vollendung der Bankenunion und Etablierung einer Kapitalmarktunion tun kann, um mittelfristig im globalen Wettstreit eine zentrale Rolle zu spielen.

Offenkundig steht die Sicherung der Verteidigungsfähigkeit obenan, möglichst in zunehmender Kooperation bis hin zu einer veritablen Europäischen Verteidigungsunion. Vollends unrealistisch erscheint eine politische Union, die der europäischen Mehrstimmigkeit ein Ende setzen würde. Doch denkt man zu Ende, was mit der Einführung des Euro verbunden war, richtet sich der Blick auf seine internationale Rolle.

Kann aus einer etablierten Regionalwährung mit internationalem Anspruch eine globale Leitwährung werden? Und wäre dies, eingedenk aller Mühen, ein lohnendes Projekt? Darüber habe ich mit meiner Kollegin Melinda Fremerey und meinen Kollegen Markus Demary und Simon Gerards Iglesias diskutiert. Das Ergebnis ist ein umfangreiches Policy-Paper.

Die internationale Währungsordnung steht an einem Wendepunkt. Wer erwartet, der Euro könne den US-Dollar als singuläre Leitwährung beerben, unterschätzt die Beharrungskräfte eines Systems, das von Netzwerkeffekten, Pfadabhängigkeiten, Markttiefe und geopolitischer Absicherung lebt. In einer multipolaren Welt kann keine Einzelwährung die Rolle des Dollars vollständig übernehmen.

Dennoch gilt es, die aktuelle Gelegenheit zu nutzen. Der Dollar offenbart strukturelle Schwächen, die Märkte nicht ignorieren: hohe politisch-institutionelle Unsicherheit, fiskalische Überforderung und den Bruch etablierter Allianzen. Noch dominiert er, aber er wirkt weniger alternativlos. Das genügt, um Bewegung zu erzeugen.

Den Euro als globale Leitwährung zu positionieren, ist angesichts der Verunsicherung der Kapitalmärkte durch US-Präsident Trump und der impliziten Drohung, US-Staatsanleihen nicht mehr bedienen zu wollen, ein strategisches Projekt von neuer Relevanz. Für jene Mitgliedstaaten der EU, die der Währungsunion bisher ferngeblieben sind, könnte es ein starkes Beitrittsargument liefern.

Staaten, die eine internationale Leitwährung bereitstellen, gewinnen zudem Verhandlungsmacht und damit geopolitische Resilienz. Zugleich würde es der Entwicklung der Kapitalmarktunion, die dafür unabdingbar ist, eine verständliche Rahmenerzählung liefern.

Eine Leitwährung dient Notenbanken weltweit als Reservewährung, dem Welthandel als Transaktionsmittel und Kapitalanlegern als sicherer Hafen. Das verschafft dem Emittenten von Staatsanleihen erhebliche Vorteile: niedrige Finanzierungskosten, die Möglichkeit, globale Liquidität zu steuern, und nachhaltigen Einfluss auf Struktur und Funktionsweise internationaler Finanzmärkte. Für Europa wäre dies die Chance, ein starkes Signal der Einheit und Verlässlichkeit zu setzen.

Dazu gehört eine aktive und pragmatische europäische Handels- und Investitionspolitik. Neue Handelsabkommen, engere wirtschaftliche Beziehungen zu Nachbarregionen und die Integration neuer Partner in europäische Wertschöpfungsketten würden nicht nur Wachstum fördern, sondern auch die internationale Nachfrage nach dem Euro erhöhen. Besonders grenzüberschreitende Finanzbeziehungen beeinflussen die Wahl von Reservewährungen erheblich. Wo Banken, Investoren und Unternehmen intensiv mit der EU verflochten sind, steigt auch die Wahrscheinlichkeit, dass der Euro als Reserve- und Transaktionswährung genutzt wird.

Die institutionellen Voraussetzungen für den Euro als Leitwährung sind anspruchsvoll. Nötig ist eine gemeinsame europäische Emissionsinfrastruktur mit einer europäischen Emissionsstrategie. Im Vordergrund sollte nicht die Finanzierung von Staaten stehen, sondern die Schaffung einer liquiden europäischen Zinsstrukturkurve, um europäische Referenzzinssätze zu etablieren.

Erforderlich sind zudem ein planbarer Emissionspfad, damit Marktteilnehmer eine dauerhaft tiefe und liquide Zinsstrukturkurve erwarten können; auch ist eine Regel zur Verteilung der Vorteile gemeinsamer Emission erforderlich, weil für fiskalisch besonders solide Länder die modellbasierte Eurobond-Rendite strukturell über der Bund-Rendite liegen kann und ohne Kompensation die Koalition für eine permanente gemeinsame Emission fragil bleibt.

Ein vollständig harmonisierter Markt für Staatsanleihen im Euroraum ist theoretisch möglich, praktisch jedoch politisch und institutionell anspruchsvoll. Realistischer ist vorerst ein System partieller Integration mit fortbestehenden nationalen Unterschieden. Der überzeugendste Weg zu einem wachsenden Volumen echter Eurobonds führt über eine europäische Investitionsunion für grenzüberschreitende Infrastrukturprojekte und den Aufbau einer Verteidigungsunion. Angesichts politischer Widerstände bietet sich ein gradueller Ansatz an: In einer ersten Phase könnten Eurobonds als synthetischer Basket nationaler Staatsanleihen konstruiert werden.

Nüchtern abzuwägen sind die Erträge und die Kosten eines Übergangs zur Leitwährungsfunktion. Eine höhere globale Nachfrage nach Euro-Assets senkt tendenziell die Zinsen und verbilligt die Finanzierung in Euro. In Stressphasen wirken Safe-Haven-Mechanismen stabilisierend: Zinsen fallen, wenn Stabilisierung am wertvollsten ist. Zugleich erhöht eine stärkere internationale Währung Sanktions- und Gestaltungsmacht sowie den Einfluss auf internationale Kreditvergabe.

Allerdings erzeugt ein stärker nachgefragter Euro zunächst Aufwertungsdruck. Exporte werden teurer, Importpreise sinken; Wettbewerbspositionen verschieben sich kurzfristig. Mittelfristig können verbesserte Investitionsbedingungen dies aber teilweise neutralisieren.

Was müsste Europa anbieten, damit aus währungspolitischer Bewegung eine Trendwende wird? Vor allem Glaubwürdigkeit, Liquidität und Sicherheit. Die EU kann, bei aller inneren Heterogenität, als Stabilitätsanker auftreten: völkerrechtlich orientiert, prinzipiell offen für Märkte, Menschen und Kooperation. In einer zunehmend durch Machtbeziehungen geprägten Welt ist das ein attraktiver Gegenentwurf und ein ernstzunehmendes Angebot. Aber es ist derzeit unvollständig. Denn Leitwährungen sind historisch auch Ausdruck von Hard Power.

Die Stärkung des Euros verlangt daher neben einer Finanzmarktarchitektur auch eine glaubwürdige Sicherung der Verteidigungsfähigkeit. Solange die USA als „indispensable nation“ gelten, bleibt ein vollständiger Wechsel der Weltwährungsfunktion unwahrscheinlich. Europa sollte die Stärkung des Euro dennoch strategisch als wirtschafts- und sicherheitspolitisches Resilienzprogramm betreiben.

Das alte europäische Geschäftsmodell ist unter den aktuellen Umständen wenig zuverlässig; die geopolitische Asymmetrie nimmt zu; Investitions- und Verteidigungsnotwendigkeiten steigen. Günstige Finanzierungsbedingungen sind kein Komfort, sondern Voraussetzung von Handlungsfähigkeit. Dafür braucht es einen europäischen ökonomischen Diskurs jenseits nationaler Engführung. Wir brauchen eine „economic ideas union“ (Brunnermeier). Ohne diesen Schritt bleibt der Weg zu einem international strategisch positionierten Euro steinig.