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EZB-Präsident Mario Draghi, Quelle: INSM

Der Ton um die europäische Geldpolitik wird schärfer. EZB-Präsident Mario Draghi wendet sich gegen Kritik aus Deutschland und spricht von "perverser Angst, dass sich die Dinge zum Schlechten entwickeln". Seine deutschen Antipoden deuten dies "Selbstmitleid" als Ausdruck eines "tief verunsicherten Egos", seine Vorwürfe gar als "böswillig".

Ungewöhnliche Worte im Umfeld der Geldpolitik. Dabei gilt: Natürlich sollte der EZB-Präsident die Kritik aus der größten europäischen Volkswirtschaft ernst nehmen, zumal den Deutschen die Europäische Zentralbank als Institution nach dem Rollenmodell der Bundesbank versprochen wurde.

Und niemand sollte die hierzulande historisch tief verankerte Furcht vor der Inflation leichtfertig ignorieren.

Dennoch: Die ausschließlich deutsche Kritik ist in ihrem Fundamentalismus weder überzeugend noch hilfreich. Dabei treffen wir auf Positionen, die aus der seinerzeitigen Ablehnung der Währungsunion nun jeden Regelverstoß und jeden Versuch, die Euro-Zone zu stabilisieren, als verwerflich und als Sünde gegen den heiligen Geist deutscher Geldpolitik bewerten.

Um dies klarzustellen: Ich war in den 90er-Jahren kein Verfechter der europäischen Währung, der Mangel an realwirtschaftlicher Integration war für mich das entscheidende Gegenargument. Nur: Dies hilft mir heute nicht.

Wir haben die Währungsunion - und sie bei ersten Schwierigkeiten abzuwickeln, ist mit Blick auf die zu erwartenden volkswirtschaftlichen und politischen Kosten unverantwortlich. Diese Asymmetrie zwischen der Gründung einer Währungsunion und ihrer Auflösung muss man nicht mögen, Tatsache ist sie jedoch.

Der EZB und ihrem Präsidenten wird vorgeworfen, den Comment der deutschen Geldpolitik zu verlassen, der im Kern ihre vollständige Unabhängigkeit, die strikte Orientierung an der Preisniveaustabilität und die Abstinenz von jeglicher Form monetärer Staatsfinanzierung umfasst. All dies ist historisch verankert und theoretisch angemessen begründbar.

Nun muss man nicht auf die Sekundärmarktkäufe langfristiger Bundes-, Bahn- und Postanleihen durch die Bundesbank im Jahr 1975 verweisen, um den gelegentlich sich auftuenden Unterschied zwischen Lehrbuch und Praxis zu verdeutlichen. Natürlich waren die Aufkäufe durch die EZB nach dem SMP-Programm von Mai 2010 bis Februar 2012 in ihrem Umfang bedeutender, das galt aber auch für das Risiko einer Destabilisierung des Finanzsystems.

Jedenfalls ist das Urteil, dass "die EZB unverantwortlich hohe Risiken auf die Bilanz genommen" hat, nicht begründet. Erstens ist die Notenbank auch für die Aufrechterhaltung der Liquiditätskreisläufe mitverantwortlich und muss entsprechende Risiken würdigen, zweitens haben sich für die EZB die Staatsanleihenkäufe bislang finanziell gerechnet.

Dass die Europäische Zentralbank nicht die Bundesbank II ist, scheint für viele deutsche Kritiker immer noch unfassbar. Aber in einer Währungsunion mit fiskalisch souveränen Mitgliedsstaaten stellen sich nun einmal andere Aufgaben als in einem Staatswesen mit einer Währung. Das neue OMT-Programm für Anleihen mit einer Laufzeit von einem bis drei Jahren bedarf einer diskretionären Entscheidung des Euro-Systems und greift nur für Länder, die unter den Programmstatus des ESM stehen.

Bisher hat es nur durch seine Ankündigung gewirkt, nicht aber durch tatsächliche Interventionen am Sekundärmarkt für bestimmte Staatsanleihen. Ein Erschlaffen der Konsolidierungsanstrengungen der Krisenländern hat es jedenfalls nicht verursacht.

Das OMT-Programm kann mit der Tatsache begründet werden, dass im Sommer 2012 die Staatsanleihen der Krisenländer neben dem eigentlichen Solvenzrisiko des jeweiligen Staates auch das Existenzrisiko der gemeinsamen Währung reflektierten. Der Sachverständigenrat hat in seinem Jahresgutachten 2012 dies empirisch bestätigt.

In einer solchen Situation droht ein destabilisierender Prozess, der durch die Finanzpolitik in den Krisenstaaten allein nicht aufzuhalten ist. Eine Notenbank trägt auch Verantwortung für die bloße Existenz der Währung, genau das wurde mit dem neuen Programm zum Ausdruck gebracht.

Die Zinsspreads haben sich in diesem Sinne normalisiert, aber sie sind natürlich bei weitem nicht verschwunden.

Etwas weniger Heiligkeit und etwas mehr Pragmatismus täten einigen deutschen Kritikern der EZB gut. Das stärkte auch die vom Bundesbankpräsidenten zutreffend bezogene Position im Euro-System, wenn es um die derzeit wirklich drängende Frage geht, wie ein Ausweg aus der Niedrigzinspolitik gelingen kann.

Die zurückliegenden beiden Zinssenkungen waren nicht überzeugend begründet, da sie den Defizitländern nicht helfen, aber die finanzielle Repression in Deutschland verschärfen, die sicher stark von Fluchtbewegungen in deutsche Anleihen erklärt wird.

Hier steht der Test erst noch aus, ob mittelfristig die Preisniveaustabilität gesichert werden kann. Und hier wäre etwas mehr Verständnis von Draghi für die deutsche Position geboten. Die gewachsene Robustheit der Finanzmärkte sollte 2014 die Zinswende ertragen.

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Zinsentscheidung der Federal Reserve
IW-Nachricht, 22. September 2016

Zinsentscheidung der Federal Reserve Normalisierung der Geldpolitik immer unwahrscheinlicher Arrow

Die US-amerikanische Federal Reserve Bank (Fed) hat die Erhöhung des Leitzinses erneut aufgeschoben. Im vorigen Jahr hatte die Fed ihre Niedrigzinspolitik zwar offiziell beendet. Doch trotz guter Arbeitsmarktdaten gab es seitdem keine weiteren Zinsschritte. Vom „normalen“ Leitzins, der in den USA bei 4 Prozent läge, ist die Zentralbank also weit entfernt – und müsste im Abschwung wie Europa auf negative Zinsen setzen. mehr

The Contribution of Supply and Demand Factors to Low Inflation
IW-Kurzbericht, 20. September 2016

Michael Hüther / Markus Demary IW Monetary Outlook: The Contribution of Supply and Demand Factors to Low InflationArrow

Eurozone inflation underperforms since the beginning of 2013 and monetary policy struggles to stabilize it since then. The items of the aggregate inflation rate indicate that low inflation is due to both supply and demand factors and weak demand is caused by indebtness and unemployment. Additional monetary policy measures are not required in the current situation because monetary policy has long lags when economies are indebted and it already helped to reduce cyclical unemployment. mehr